原標(biāo)題：重磅！2020年度十大預(yù)測(cè)
來(lái)源： 堯望后勢(shì)
引言：在剛剛過(guò)去的2019年里，國(guó)盛策略成功把握了外資這一主要矛盾，全年堅(jiān)定推薦核心資產(chǎn)這一主線，也得到了市場(chǎng)廣泛呼應(yīng)和認(rèn)可。2020到來(lái)之際，基于我們對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)及資本市場(chǎng)的判斷，我們?cè)诖俗龀?020年資本市場(chǎng)十大預(yù)測(cè)，希望幫您厘清邏輯、指引方向~
十大預(yù)測(cè)
一、美股盈利增速轉(zhuǎn)負(fù)，十年牛市結(jié)束轉(zhuǎn)入震蕩
二、全球資產(chǎn)配置鐘擺轉(zhuǎn)向新興市場(chǎng)
三、港股估值修復(fù)，南下資金持續(xù)搶奪港股優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)定價(jià)權(quán)
四、經(jīng)濟(jì)增速、貨幣政策波動(dòng)均收斂，對(duì)股市影響弱化
五、MSCI擴(kuò)容暫緩，但不會(huì)影響外資持續(xù)流入
六、銀行理財(cái)、保險(xiǎn)養(yǎng)老金將成為不弱于外資的中長(zhǎng)期金來(lái)源
七、龍頭優(yōu)勢(shì)繼續(xù)，價(jià)值化風(fēng)格繼續(xù)
八、消費(fèi)白馬不會(huì)崩盤，EPS成為股價(jià)核心驅(qū)動(dòng)
九、消費(fèi)板塊中，家電、汽車是我們最看好的方向
十、周期核心資產(chǎn)將成為最具超額收益的大類方向
一、美股盈利增速轉(zhuǎn)負(fù)，十年牛市結(jié)束轉(zhuǎn)入震蕩
2019年美股得以維持上漲，主要原因在于美聯(lián)儲(chǔ)貨幣寬松導(dǎo)致市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好提升，進(jìn)而帶動(dòng)股市估值得以實(shí)現(xiàn)擴(kuò)張。但中長(zhǎng)期， EPS才是決定美股走勢(shì)的主導(dǎo)性變量。
分拆美股EPS，可以發(fā)現(xiàn)2017年以來(lái)EPS增厚的動(dòng)力主要來(lái)自收入增長(zhǎng)、凈利率提高和持續(xù)的回購(gòu)。2019年美股EPS難再依靠收入和凈利率的提升實(shí)現(xiàn)擴(kuò)張。當(dāng)前美股EPS增速已明顯回落，而回購(gòu)再次成為美股市場(chǎng)的最重要支撐力量：
1）收入方面，隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)始下行，以及美國(guó)在全球范圍掀起的“逆全球化”持續(xù)發(fā)酵，企業(yè)營(yíng)收持續(xù)增長(zhǎng)已在放緩；
2）凈利率方面，本次美股凈利率的提升很大程度上是因?yàn)樘乩势斩惛慕档土似髽I(yè)的稅率。由于2018年減稅的一次性效果生效，且當(dāng)前并無(wú)進(jìn)一步的減稅措施，凈利率已明顯回落并拖累美股盈利；
3）盈利增長(zhǎng)放緩之下，當(dāng)前回購(gòu)提供了美股EPS增長(zhǎng)近一半的正面支撐。
2020美股盈利增速可能轉(zhuǎn)負(fù)，從而對(duì)美股形成拖累。
二、全球資產(chǎn)配置鐘擺轉(zhuǎn)向新興市場(chǎng)
2020年，全球“資產(chǎn)荒”將進(jìn)一步加劇。隨著利率水平持續(xù)下行，當(dāng)前全球負(fù)利率債券規(guī)模已超14萬(wàn)億美元，導(dǎo)致能夠持續(xù)帶來(lái)正的現(xiàn)金流的資產(chǎn)的稀缺程度將進(jìn)一步加深。與此同時(shí)，基本面惡化帶動(dòng)以美股為代表的發(fā)達(dá)市場(chǎng)漲勢(shì)趨緩甚至回落，全球“資產(chǎn)荒”將愈演愈烈，資產(chǎn)配置難度加大不斷提高。
增長(zhǎng)動(dòng)能決定股市強(qiáng)弱，資產(chǎn)配置鐘擺或再度擺向新興市場(chǎng)。長(zhǎng)期看，決定全球市場(chǎng)走勢(shì)以及資產(chǎn)配置方向的核心變量，仍落腳于各國(guó)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)能的強(qiáng)弱。過(guò)去幾年，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)基本面整體跑輸發(fā)達(dá)市場(chǎng)，而這一趨勢(shì)未來(lái)幾年有望逐步扭轉(zhuǎn)。中國(guó)經(jīng)濟(jì)有望引領(lǐng)新興市場(chǎng)先于發(fā)達(dá)市場(chǎng)企穩(wěn)。A股、港股等背靠中國(guó)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)性價(jià)比更加凸顯。
三、港股估值修復(fù)，南下資金持續(xù)搶奪港股優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)定價(jià)權(quán)
當(dāng)前，港股估值已處于歷史低位，便宜是硬道理。橫向?qū)Ρ葋?lái)看，當(dāng)前港股估值已處于主要市場(chǎng)較低水平，僅略高于俄羅斯市場(chǎng)。縱向?qū)Ρ葋?lái)看，恒生指數(shù)當(dāng)前9.4倍的PE估值，也已接近2005年以來(lái)的10%分位，已處在歷史底部區(qū)域。
AH溢價(jià)收斂有望帶動(dòng)估值修復(fù)。19年以來(lái)，AH溢價(jià)再度走高并來(lái)到歷史較高水平。回顧歷史，AH溢價(jià)水平的走高，大多數(shù)情況下都來(lái)自A股相對(duì)于港股的超漲，而回落時(shí)也大多是由于A股的大幅下跌。然而本輪AH溢價(jià)變化有所不同，盡管AH溢價(jià)最初的提升同樣時(shí)因?yàn)槟瓿魽股的大幅上漲，但最終推動(dòng)AH溢價(jià)水平持續(xù)走闊的，很大程度上要?dú)w因于同期H股相對(duì)A股的超跌。對(duì)比來(lái)看的話，當(dāng)前較為類似2015年下半年：港股在全球波動(dòng)、人民幣匯改等影響下相對(duì)A股顯著超跌，16年當(dāng)這些因素逐步緩和后，港股也迎來(lái)一波強(qiáng)力復(fù)蘇。未來(lái)，隨著內(nèi)外部不確定性逐漸緩解，港股也有望盈利一波估值修復(fù)。
南下資金正搶奪港股優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)定價(jià)權(quán)。近年來(lái)隨著陸港互聯(lián)互通機(jī)制不斷發(fā)展成熟，國(guó)內(nèi)資金通過(guò)港股通渠道南下投資已成為常態(tài)，而AH溢價(jià)水平也成為考察港股市場(chǎng)投資機(jī)會(huì)的重要指標(biāo)。年初以來(lái)，隨著AH溢價(jià)水平持續(xù)走闊，港股通資金南下規(guī)模持續(xù)上升。當(dāng)前港股通占港股總成交額比重已達(dá)到15%左右，南下資金對(duì)于港股市場(chǎng)特別是其中優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的影響力已在不斷顯現(xiàn)。
類似騰訊、阿里等A股市場(chǎng)相對(duì)稀缺的科技龍頭，以及低估值高性價(jià)比的金融、消費(fèi)等板塊將長(zhǎng)期成為南下資金配置的重點(diǎn)領(lǐng)域。從港股通持倉(cāng)來(lái)看，南下資金最為青睞港股金融、科技、地產(chǎn)和消費(fèi)等板塊。2019年南下資金仍在繼續(xù)流入。整體來(lái)看，資金偏好較為穩(wěn)定。未來(lái)隨著南下資金資金不斷增配，港股科技龍頭和價(jià)值龍頭將持續(xù)獲得重估。
當(dāng)前港股已出現(xiàn)了一批安全邊際較高，且AH溢價(jià)較大的標(biāo)的。我們?cè)O(shè)定設(shè)定篩選標(biāo)準(zhǔn)為：1）PB估值處在2010年以來(lái)的20%分位以下；2）AH溢價(jià)水平處在2010年至今的80%分位以上；3）市值在100億以上。結(jié)果顯示，119家兩地上市的公司中，當(dāng)前已有15家符合標(biāo)準(zhǔn)。
四、經(jīng)濟(jì)增速、貨幣政策波動(dòng)均收斂，對(duì)股市影響弱化
從短周期來(lái)看，經(jīng)濟(jì)量?jī)r(jià)齊下或已接近尾聲。2018年底開(kāi)始，全球核心經(jīng)濟(jì)體陷入共振衰退。根據(jù)中美歐產(chǎn)出缺口的運(yùn)行規(guī)律，截至2019年底，三大經(jīng)濟(jì)體共振下行的持續(xù)時(shí)間已經(jīng)接近歷史（2000年以來(lái)5輪衰退周期）的平均時(shí)長(zhǎng)。而經(jīng)過(guò)近1年的主動(dòng)去庫(kù)，國(guó)內(nèi)工業(yè)產(chǎn)成品庫(kù)存已經(jīng)到達(dá)歷史下沿。去年四季度以來(lái)國(guó)內(nèi)PPI與庫(kù)存同步下行，當(dāng)前庫(kù)存已經(jīng)去化至歷史下沿，且PPI近期也出現(xiàn)企穩(wěn)跡象，表明經(jīng)濟(jì)量?jī)r(jià)齊下或已接近尾聲。
年底至明年上半年，工業(yè)企業(yè)有望進(jìn)入補(bǔ)庫(kù)周期。從庫(kù)存周期規(guī)律看，PPI底部大致領(lǐng)先庫(kù)存同比約1個(gè)季度；根據(jù)中性預(yù)測(cè)，年底至明年上半年P(guān)PI同比有望回升至0值附近。因此可推斷，年底至明年上半年，庫(kù)存周期有望進(jìn)入補(bǔ)庫(kù)周期。與此同時(shí)，由于前期房企“高周轉(zhuǎn)”策略的滯后影響，短期內(nèi)建安投資仍將繼續(xù)支撐地產(chǎn)韌性。制造業(yè)“補(bǔ)庫(kù)存”周期疊加地產(chǎn)韌性，有望帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)階段性企穩(wěn)。
但地產(chǎn)降溫將制約企業(yè)庫(kù)存回補(bǔ)力度。過(guò)去幾輪庫(kù)存周期中，地產(chǎn)鏈需求是企業(yè)補(bǔ)庫(kù)的重要推動(dòng)力。從歷史經(jīng)驗(yàn)看，地產(chǎn)銷售增速穩(wěn)定領(lǐng)先于企業(yè)補(bǔ)庫(kù)周期1-1.5年，地產(chǎn)鏈需求是企業(yè)補(bǔ)庫(kù)意愿的重要影響因素。當(dāng)前地產(chǎn)投資現(xiàn)狀不差，但預(yù)期展望并不樂(lè)觀，考慮到地產(chǎn)降溫隱患，預(yù)計(jì)本輪庫(kù)存周期補(bǔ)庫(kù)力度相較以往周期偏弱。
邊際上，明年經(jīng)濟(jì)大概率呈現(xiàn)先上后下，但斜率均趨緩。考慮基數(shù)因素，20年四季度GDP增速都在在6.0%附近徘徊，整體上將呈現(xiàn)L型底部特征，波動(dòng)進(jìn)一步收斂。經(jīng)濟(jì)不會(huì)大起大落、貨幣不會(huì)大收大放，相機(jī)抉擇更加靈活。
五、MSCI擴(kuò)容暫緩，但不會(huì)影響外資持續(xù)流入
外資流入節(jié)奏與MSCI等指數(shù)擴(kuò)容關(guān)聯(lián)性并不大。近期部分投資者擔(dān)憂MSCI落地后，年底外資流入動(dòng)力減弱，并且MSCI尚未公布新的納入時(shí)間表，明年外資入場(chǎng)是否會(huì)停滯。但事實(shí)上，外資流入節(jié)奏與MSCI等指數(shù)擴(kuò)容關(guān)聯(lián)性并不大。17年MSCI宣布將A股納入新興市場(chǎng)指數(shù)，全年流入2000億；18年完成以5%的權(quán)重完成對(duì)A股的納入，外資凈流入近3000億；19年全球三大指數(shù)同時(shí)完成對(duì)A股納入、擴(kuò)容，MSCI納入比例從5%提升至20%，外資凈流入還是在3000億左右規(guī)模。
從海外市場(chǎng)納入MSCI的歷史經(jīng)驗(yàn)看，MSCI的意義不僅僅是一個(gè)指數(shù)，而更類似一個(gè)全球資金配置的認(rèn)證書(shū)。臺(tái)灣、韓國(guó)皆以MSCI納入為標(biāo)志，對(duì)外開(kāi)放全面提速。其外資流入過(guò)程并非雖MSCI納入的“階梯形”流入，而更接近線性流入，直至外資占比達(dá)到15~30%的均衡比例。
對(duì)于A股市場(chǎng)，外資仍大幅低配，“水往低處流”趨勢(shì)不變，明年除非海外出現(xiàn)極端波動(dòng)，否則外資仍將持續(xù)入場(chǎng)增配A股。以最新的外資持股來(lái)看，雖然經(jīng)歷了過(guò)去2-3年的加速流入，但當(dāng)前外資持股占比僅為3%左右，仍在“水往低處流”的過(guò)程。參考對(duì)開(kāi)放開(kāi)已步入成熟階段的經(jīng)濟(jì)體水平，A股在全球市場(chǎng)中仍然是處于大幅低配，“水往低處流”的大邏輯不變。
